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Appréciation de la gourde: toujours à la recherche de l’ « animal géant »

Préoccupée par la problématique du taux de change et de ses effets sur l’économie régionale, la Chambre de Commerce du Nord a sollicité une réflexion sur les facteurs qui pourraient expliquer la forte et soudaine appréciation de la gourde par rapport au dollar américain en septembre dernier. L’exposé qui suit est issude cette démarche. Pour la Chambre de Commerce du Nord, les enjeux sont de taille : i) des emplois à préserver dans le secteur manufacturier ; ii) le pouvoir d’achat des ménages en général à consolider ; iii) la compétitivité des filières agricoles porteuses à renforcer ; iv) une contrebande plus active à cause des nouvelles incitations à l’importationcréées par la gourde forte, pour ne citer que ceux-là. Enfin, l’instabilité qui s’est installée sur le marché des changes depuis quelque temps trouble l’horizon de planification des agents économiques du Nord en général, et celui des gestionnaires de la région en particulier.Toutefois, la dépréciation prononcée qui avait précédé l’appréciation survenue en septembre était aussi préoccupante. Qu’est-ce que demain réserve au Nord ? Quelles devraient être les anticipations des membres de la chambre en matière de taux de change ?

Publié le 2020-12-28 | Le Nouvelliste

Puiser dans les fondements théoriques pour rechercher parmi des facteurs identifiables, les suspects habituels, les causes de l’appréciation forte et soudaine de la gourde, devrait être une tâche relativement facile puisque le phénomène sous étude est inédit. C’eût été un marché boursier, on aurait parlé de « crash » ou d’éclatement de bulle spéculative[1]. Le graphique ci-dessous laisse en effet apparaitre l’appréciation de la gourde en septembre 2020 comme une valeur aberrante, un choc même. Fort de ce constant, on est tenté de porter l’attention sur des mouvements tout aussi importants de certaines variables clés susceptibles d’avoir provoqué un impact d’une telle envergure.

Dans un exposé précédent, l’hypothèse qu’une progression importante des remises sans contrepartie qui aurait pu causer l’appréciation de la gourde dans un contexte de contraction aigue des importations avait été étudiée. Bien que substantielle, la progression des remises sans contrepartie, et une contraction quelque peu modérée et non atypique des importations[2], ne semblaient pas pouvoir expliquer une hausse aussi importante du taux de change en si peu de temps.

L’analyse du présent exposé poursuit la quête d’un « animal géant »qui a laissé une empreinte aussi large et des traces évidentes sur le marché des changes. Le regard cette fois est fixé sur d’autres variables potentielles, en l’occurrence les indicateurs de politique budgétaire et ceux de la politique monétaire.

Les apports des politiques budgétaire et monétaire sont tous deux considérés parce que les résultats macroéconomiques émergent des actions coordonnées (ou pas) des autorités budgétaire et monétaire. Plus particulièrement en ce qui a trait au taux de change, il y a lieu d’analyser si, dans un contexte de recours au financement interne annoncé dans le budget 2019-2020 par les autorités budgétaires, la banque centrale a pu, à travers les instruments classiques de stabilisation, stériliser les liquidités libérées dans le système.

Les déficits budgétaires monétisés libèrent, quand ils ne sont pas stérilisés, des liquidités dans l’économie. La stérilisation consiste à adopter un ensemble de mesures de politique monétaire (vente de devises, vente de bons et hausse des taux d’intérêt, augmentation des coefficients de réserves obligatoires) pour assécher le surplus de liquidité en gourdes.

Ces liquidités que l’on retrouve au niveau des agrégats monétaires, peuvent exercer des pressions sur les prix en général, et sur le taux de change en particulier, surtout dans un contexte où les agents économiques ont formé des anticipations négatives sur la gourde.

Notons, d’entrée de jeu, que certaines déclarations publiques portent à croire que les mesures prises par les autorités budgétaires pour contenir les dépenses publiques en fin d’exercice expliqueraient, au moins en partie, l’évolution du taux de change

En effet, par arrêté en date du 31 août 2020, les autorités fixaient au 4 septembre 2020 la date de clôture des engagements au titre de l’exercice 2019-2020 : vanne fermée, pouvait-on penser.

La réflexion est structurée autour des questions suivantes :

La mesure prise par les autorités budgétaires a-t-elle été vraiment effective ?

Quel a été le niveau du financement interne?

Les mesures de politique monétaire ont-elles pu éponger un montant substantiel des liquidités et, dans ce contexte, quelle a été l’évolution des agrégats monétaires ? L’attention est portée sur les agrégats M1 et M2[3], puisqu’ils mesurent l’évolution du volume des liquidités en gourdes dans l’économie.

La mesure prise par les autorités budgétaires a-t-elle été vraiment effective ?

En matière budgétaire, il y a ce qu’on appelle les « engagés d’avance », en l’occurrence les salaires. La masse salariale a une pondération très forte dans le budget de fonctionnent, et est de surcroit classée parmi les « dépenses incompressibles », c’est-à-dire hautement prioritaires. La mesure prise par les autorités au mois de septembre est venue très tard dans l’exercice, et ne saurait guère affecter, à priori pour longtemps, le paiement de cette rubrique de dépense. Dès lors, il est permis de questionner la capacité effective de la mesure à contenir le déficit. L’analyse du tableau des opérations financières de l’État (TOFE) permet de constater que les dépenses de salaires ont totalisé

4,6 milliards de gourdes (MdG) en septembre 2020 contre 3,9 MdG en août 2020.

Par ailleurs, il faut faire la différence entre les dépenses engagées, et les décaissements effectifs. À l’encontre des chèques de salaires qui sont généralement encaissés relativement vite, certaines dépenses engagées prennent du temps pour passer à la caisse. C’est le cas notamment de certaines dépenses d’investissement, et même de celles qui concernent d’autres rubriques. Ce point est important pour bien cerner l’impact qu’a pu avoir l’arrêté sur les liquidités libérées dans l’économie par les dépenses publiques. La mesure a pu empêcher que des engagements additionnels soient pris, mais elle a eu peu d’effet sur les engagements déjà dans le système.À ce titre, notons des engagementsimportants pris en juillet puis en septembre sur la rubrique « Subventions et autres transferts courants » et en septembre sur les postes « Autres achats de biens et services (Fonctionnement) » et « Projets d’investissement ». Hormis les salaires, plus de 13 MdG de dépenses ont été engagées en septembre.

Finalement, il sied d’attirer l’attention sur le poste « Ajustement ». On fait la distinction entre les dépenses engagées, et les décaissements effectifs qui libèrent les liquidités dans l’économie. Le solde global, base engagement,reflètele flottement et résulte de la différence entre les recettes collectées et les dépenses totales « engagées». Ce sont, dans le langage budgétaire, des opérations dites du « dessus de la ligne ». Le financement, les opérations dites du « dessous de la ligne », sont des opérations de caisse, c’est-à-dire d’encaissements et de décaissements effectifs. Alors, le solde « base caisse » traduit la position des comptes du Trésor Public à la banque centrale, toutes sources de financement confondues, inclus le financement monétaire et l’apport net d’autres créanciers ou donateurs externes et internes. La ligne « Ajustement » représente l’écart entre le solde global, base engagement, et le solde global, base caisse. Autrement dit, le poste « Ajustement » est le montant par lequel le solde global, base caisse, doit être ajusté pour obtenir le solde global, base engagement[4].

Quand le solde global, base engagement est négatif, un « ajustement » positif, tel que cela a été le cas pour les mois de juillet et d’août, est particulièrement préoccupant. Cet état de choses signifieque certaines dépenses engagées ne sont pas encore passées à la caisse, mais pas nécessairement pour cause de flottement, mais aussi pour cause de retards de paiement. Ce sont des dépenses qui devront être éventuellement libérées, et qui peuvent alors donner lieu à un financement monétaire, durant l’exercice en cours ou pendant un exercice subséquent, si des recettes suffisantes ou encore des ressources financières en appui budgétaire ne deviennent pas disponibles. Il importe de souligner que des « ajustements » positifs apparaissent dans le TOFE depuis le troisième trimestre. Par conséquent, avant même l’entrée en vigueur de l’arrêté portant sur la clôture des engagements, ilsen existaient déjà dans le système, et ils étaient de fait positionnés pour libérer des liquidités dans l’économie.

Quel a été le niveau du financement interne?

Au 30 septembre 2019, les comptes du Trésor Public domiciliés à la banque centrale accusaient un solde négatif de 9,6 MdG. Au 31 août 2020, avant que la mesure ne soit prise, le financement monétisé totalisait déjà 36,4 MdG, soit une augmentation de 279% par rapport au niveau de septembre 2019. Aussi substantiel, voire alarmant, que cela pu se révéler à l’époque, la situationaurait cependant pu être plus gérable si 6,5 MdG additionnelles n’étaient venues se greffer en septembre 2020 sur le découvert. Ainsi, au 30 septembre 2020, ce chiffre est passé à 42,9 MdG, soit une augmentation de 347%. Voilà un élément qui ressemble à un « animal géant ». Mais cela ne peut pas être celui que nous recherchons. Les déficits sont plutôt porteurs de dépréciation, pas d’appréciation, dans la mesure où ils confortent, à côté d’autres facteurs, les anticipations négatives que les agents économiques pourraient avoir formées sur la gourde[5]. Notons dans ce contexte, qu’entre le début du mois d’octobre 2019 et la fin du mois d’août 2020, c’est à dire avant le choc, la gourde s’était dépréciée de 27% par rapport au dollar américain.

Il paraît, à la lecture du TOFE, que des liquidités importantes ont été injectées dans l’économie. Il sied de se demander dans quelle mesure elles ont été stérilisées, et quel impact la conjonction des politiques budgétaire et monétaire a eu, particulièrement sur les agrégats monétaires M1 et M2.

Les mesures de politique monétaire ont-elles pu éponger un montant substantiel des liquidités et, dans ce contexte, quelle a été l’évolution des agrégats monétaires ?

Entre août 2020 et septembre 2020, l’encours des bons BRH est passé de 0,6 MdG à 0.En revanche, le Trésor public a émis des titres dont le solde au 30 septembre totalisait 12,6 MdG. Par ailleurs, les ventes nettes de devises par la BRH durant l’exercice (US 94,5 millions) auront permis d’assécher environ 9MdG au terme de l’exercice[7]. Mais, depuis mars 2020, les coefficients de réserves obligatoires sur les passifs en gourdes avaient été réduits, passant de 45% à 40% pour les Banques Créatrices de Monnaie (BCM) et les Filiales Non Bancaires (FNB) et de 33,5% à 28,5% pour les Banques d’Epargne et de Logement (BEL). Cette mesure aura permis à terme l’expansion du crédit en gourdes. Entre mars 2020 et septembre 2020, le crédit en gourdes a augmenté de 11,8 MdG. Il est permis de penser qu’une partie de ce crédit a été à la recherche de dollars. In fine, divers éléments de données permettentde qualifier la politique monétaire de la banque centrale d’accommodante.

On a observéune expansion de M2 de près de 44 MdG au cours de l’exercice 2019-2020, un montant du même ordre de grandeur que le déficit budgétaire monétisé. Il s’agit de la plus forte progression de cet agrégat durant les cinq dernières années : 27%. Il est difficile de concilier une expansion monétaire importante avec une appréciation aussi forte de la gourde, surtout quand l’on sait que l’offre de dollars n’a pas connu une progression particulièrement spectaculaire par rapport à d’autres années.

Synthèse

Il paraît qu’un volume important de dépenses a pu franchir les mailles de l’armure érigée par l’arrêté du 31 août 2020. Dans cet environnement caractérisé par le cumul significatif de déficit monétisé, il semble inopportun de supporter et de défendre la thèse qu’un contrôle des dépenses explique la forte appréciation de la gourde observée en septembre.Et pour cause, il n’a pas été effectif, et on a pu observer, bien au contraire, avec une politique monétaire accommodante, une accélération du déficit budgétaire monétisé.

Le phénomène que nous cherchons à expliquer est un choc produit sous l’effet d’une ou de plusieurs variables déterminantes qui n’ont pas encore pu être identifiées. Cependant, la forte accélération du financement interne du déficit budgétaire se propose plutôt comme une variable potentielle pour expliquer une dépréciation de la gourde. Les causes du phénomène de septembre se trouveraient-ellesdansla nature des interventions de la BRH sur le marché des changes et les mesures administratives qui ont affecté et affectent encore le fonctionnement de ce marché ?

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[1] L’expression aurait été évoquée.

[2]Chute de $ US 21 millions des importations en provenance des États-Unis et le la République Dominicaine en septembre 2020 par rapport à septembre 2019.

[3]M1 : Monnaie en circulation + Dépôt à vue en gourdes ; M2 : M1 + Dépôts d’épargne en gourdes.

[4] On a, ajustement = solde base caisse – solde base engagement. Par exemple, en septembre 2020, – 617 (ajustement)= – 7.632 (solde base caisse) – (- 6.687) (solde base engagement).

[5]Après avoir stagné entre 2017-2018 et 2018-2019, le solde des comptes d’épargne libellés en dollars américains dans le système bancaire haïtien a affiché une hausse de 6% en 2019-2020 par rapport à l’exercice fiscal antérieur.

[6]Le poste «Autres» se réfère au personnel contractuel. On peut noter que le paiement des émoluments de cette catégorie d’employé.e.sdu secteur public a une pondération presque toute aussi forte dans la masse salariale que celle qui est imputable aux fonctionnaires de carrière qui émargent au budget. Pour l’ensemble de l’exercice 2019-2020, le traitement des salaires dus au personnel contractuel a constitué 37% de la masse salariale, soit 16,6 milliards de gourdes. Il faut ajouter qu’au moins une partie de ce personnel n’est pas contraint par la grille salariale à laquelle les agents de la fonction publique sont assujettis, et peuvent recevoir des salaires nettement plus élevés que le personnel de carrière. Depuis 2013, plus de 30% de la masse salariale globale est imputable au personnel contractuel, et depuis 2017 la rubrique a franchi la barre des 10 milliards de gourdes. L’évolution de ce poste rend le maintien de l’équilibre budgétaire plus difficile.

[7]En août 2020 a eu des ventes nettes de $ US 66 millions, mais celles-ci ont totalisé – $ US29 millions le mois suivant.

Daniel Dorsainvil, Ph.D
Économiste
Ministre de L’Économie et des Finances de la République d’Haïti, Juin 2006-Novembre 2009

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